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對我國開放式基金業績評價方法的探討
【點擊數：3393 更新：2008/11/29 11:25:09
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【摘要】文章詳細分析了目前國內對于開放式基金業績的評價研究所依賴的假設存在某種不可理性，并提出了自己的觀點。
【關鍵詞】開放式基金；業績；假設
證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資制度。它是通過發行基金證券，集中具有共同目的的不特定多數投資者的資金，委托專業的金融投資機構進行管理和運用，在分散投資風險的同時滿足投資者對資產保值、增值要求的一種投資制度或方式。它是投資者通過購買基金證券進行的間接投資方式，它具有共同投資、專家理財、組合投資、風險共擔、收益共享、資產證券化等優點，因此受到眾多投資者的青睞。按照認購、贖回和轉讓方式的不同可以將投資基金分為封閉式基金和開放式基金，基金管理公司為了總結經驗、及時發現問題；同時也為了給投資者提供決策參考，因此對基金業績的考量就變得尤其重要。
從2001年9月11日我國首只開放式基金—華安創新批準設立算起，我國開放式基金的發展還不到5年的時間，我國的開放式基金的規模的增長速度相當迅速，目前已經初具規模。如何對開放式基金的業績進行科學的評價已經成為許多學者研究的熱門話題。
一、開放式基金業績評價狀況及存在的主要問題
目前國內對開放式基金評級大多沿用封閉式基金或股票風險評級的方法。這種做法是基于如下幾個假設的：
假設1：認為開放式基金與股票和封閉式基金同質，可以使用同樣的評價標準；
假設2：認為開放式基金的申購量和贖回量在每一個時點、每一個價位相同；
假設3：認為我國目前的基金運作、市場環境和投資者的成熟度與國外一致，可以基本照搬國外的基金評級方式。
假設4：認為所有的開放式基金同質，開放式基金之間不存在差別。
筆者認為這4個前提都是站不住腳的，因此，得到的結果也并不可信。
第一個假設明顯與事實不符。在第一章我們已經比較過開放式基金與股票、封閉式基金的區別，從中可以知道：對于股票和封閉式基金，它們在每個時點、每一價位的申購量和贖回量是完全對稱的，有買必然有賣。而國內幾乎所有的對開放式基金業績評價中都忽視申購量與贖回量之間的關系，想當然地認為兩者是對稱的，事實上，兩者根本就不對稱。從目前開放式基金發行的實際情況看來，大多數投資者在基金發行期參加認購，此時的投資成本在單位面值以上。當基金設立時，其規模達到最大，且在存續期內，該基金規模向下波動幅度一般不超過設立規模的20%，很少有投資者在基金跌破面值以后申購，即使有申購現象也是投資者在套牢時為了攤低成本而作的被動操作。股票和封閉式基金則不同，股票的投資者往往喜歡高拋低收，賺取價差；封閉式基金的投資者可以通過在二級市場上轉讓基金份額來獲得投資收益或者持有基金份額到期贖回獲得收益，他們每一次賣出份額必然有人購買交易才能成功。而開放式基金的投資者一般比較理智與冷靜，原有的投資者很少追高，也不會有很多新的投資者在高位認購；相反，當投資者深套其中時，其贖回量較少而被動申購反而會增多。
對于投資于開放式基金的投資者，他們的競爭對手只有一個—基金管理公司，當基金的投資收益超過投資者的預期收益時，投資者就會大量的贖回。經驗數據表明：投資者的預期收益率一般為5%~8%，當基金凈值在面值附近時，交易以申購為主，當基金凈值高于面值8%以后，交易以贖回為主，而且占90%以上。開放式基金申購、贖回量與基金凈值的關系圖如下：
開放式基金在不同時點、不同價位的申購和贖回量是十分重要的數據，它直接決定著投資者的投資成本，進而影響到投資收益，而這一重要數據掌握在基金管理公司手中，評級機構很難獲得，該重要數據的缺失正是導致評價結果不可信的重要原因。
第二個假設也是不成立的。前面已經研究過開放式基金的申購量和贖回量不存在對稱關系，這表明開放式基金的交易不是零和博弈，允許出現投資者集體盈利的狀態。而股票和封閉式基金的交易都是零和博弈，買賣雙方在交換籌碼的同時也交換了持有的成本。因此，把開放式基金與股票和封閉式基金混為一談是極度錯誤的，不能直接移植股票或封閉式基金的評價方法來直接對開放式基金評級。
第三個假設的錯誤是顯而易見的。發達國家的基金市場已經有100多年的歷史，其開放式基金是在金融市場充分發育的基礎上出現的，且開放式基金的發展有一個不斷調整、不斷完善的過程。而我國開放式基金是在我國政府的大力扶持之下發展起來的，到目前為止還不足3年的時間，我國金融市場還相當不完善，存在許多政策因素的影響。國外對基金的評價一般要求運作滿3年，而我國基金凈值的波動較大，短期內基金凈值增長水平并不能體現出基金的實際盈利能力和基金未來的業績。
在現階段，部分投資者把開放式基金當作股票來炒作，高拋低吸，賺取差價收入，從而造成業績越好的基金贖回壓力越大，凈值跌破面值的基金，由于投資者不愿割肉離場，其贖回壓力反而不大這種基金業績和基金規模背道而馳的局面。國外成熟的投資者對開放式基金一般持有2~3年，以紅利收入為主要收入來源。由于我國現階段投資者行為的特殊性，對國內基金的運作也產生了一定影響，在我們這個尚不成熟的市場完全照搬成熟市場的評級體系，也是不妥當的。
第四個假設認為所有的開放式基金都是同質的，這與實際情況不符。2004年以前的基金根據《暫行辦法》的規定：投資于國債的比例不得低于該基金資產凈值的20%，我國所有的基金都是混合型基金，尤其是封閉式基金，他們的投資風格十分相似，而對于開放式基金，有的側重于股票、有的側重于債券，有的以當期收入最大化為目標，而有的卻以基金凈值長期穩定增長為目標，它們的投資風格各有千秋。于2004年6月1日實施的《中華人民共和國證券投資基金法》沒有對我國基金在國債和股票市場上的投資比例進行規定，表明我國基金投資范圍和投資方式將更加自由，基金的風格上的差別將加大。對于這些風格各異的基金運用像封閉式基金那樣籠統的評價方法是不科學的。因此，對開放式基金按照投資風格進行科學、合理的分類是必要的，這也是開展研究必經的過程。我們可以借鑒晨星公司的評級體系，來研究適合我國的開放式基金的業績評價模式。
二、對我國開放式基金業績評價的幾點意見
建立科學的、適合我國國情的開放式基金業績評價體系需要在實踐中不斷探索和不斷完善。在此，筆者針對目前國內的開放式基金評價方法提出幾點修正意見：
1．要充分認識我國基金市場的不完善性，它與發達國家的基金市場還有很大一段距離，因此，不能照搬國外對開放式基金的業績評價辦法。而且還應該認識到：我國開放式基金的評價標準也是階段性的，需要根據我國有關政策的規定不斷調整。
2．充分認識我國基金市場的特殊性，合理構造適合我國國情的市場基準。我國現行法規要求基金持有的國債不得低于基金凈資產的20%，在對基金進行分類時要考慮這一點。
3．高度重視在不同時點、不同價位開放式基金的申購量和贖回量，把基金凈值與申購量和贖回量相結合才能做出正確的評價。忽視申購與贖回量或者想當然的認為兩者具有對稱性都是錯誤的。
4．要對開放式基金按照投資風格進行科學分類。我國基金市場正在逐步與世界接軌，合理地借鑒國外先進的評價經驗可以縮短我們研究的時間，節約人力、物力。晨星公司的基金評級體系是國際公認的優秀體系，它的最大的優點就是對開放式基金進行分類，使得比較在風格基本相似的基金之間進行，避免了蘋果和桌子相比較可能出現的荒謬結論。晨星對基金的分類不僅僅按照基金名稱或招股說明書的描述來進行，而是在詳細地分析基金的投資組合的基礎上做出的。這一點尤其值得我們借鑒。對我國開放式基金分類要定性分析和定量分析相結合，定量分析的數據來源于基金投資組合的數據。由于我國開放式基金設立的歷史不長，基金的數量和品種都很少，基金的風格也穩定，因此，對開放式基金的分類也應該不斷地修正。
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